“互联网+”摧毁价值投资

两年以后在我们情绪激昂地投资于“互联网+”时，我们应该看看芒格这段话：“互联网对社会是美好的，但是对于资本家来说纯属祸害，有很多都是提升效率降低利润的。互联网会让每个企业少赚钱，而不是多赚钱。”

　　2013年5月，我曾做过一个报告题目是《互联网改变中国》，里面提到了互联网时代中国具备弯道超车的历史机遇。当时我认为未来的投资过程中，必须把互联网做一个维度纳入我们的投资框架，必须远离那些没有互联网基因的一些公司。里面提到应该重点关注高成长互联网相关公司，紧盯移动浪潮，关注为互联网应用提供产品和服务的公司，关注应用互联网技术升级改造的传统制造业公司，同时做空被互联网颠覆的行业或商业模式。
　　然而，两年以后在我们情绪激昂地投资于“互联网+”时，我们应该看看芒格这段话：“互联网对社会是美好的，但是对于资本家来说纯属祸害，有很多都是提升效率降低利润的。互联网会让每个企业少赚钱，而不是多赚钱。”
　　美国1950年到2003年给投资人最佳收益的股票分别是卡夫食品、雷诺烟草、新泽西标准石油、可口可乐公司。这期间，世界流行的高科技很多，比如1950年的航空、电视，1960、70年代的计算机，1980年代的生物技术，1990年到2000年的互联网。但是从股票表现上来看，前二十找不到所谓的高技术公司。陀思妥耶夫斯基曾说：“你可以用你想象的任何语言来形容人类，但唯独不能说他们理性。”的确，人作为一个个体来说是极不理性的，这个世界并不像我们自以为知道的那样。我们以为高科技公司是最好的投资，实际上却不是。
　　在很多场合大家希望经济学家能够展望未来，对未来做一个预测。但实际上真的没有很好的办法预测未来。如果有办法的话，我觉得这几个方面有帮助，一个是历史学上的前车之鉴，一个是生物学上的前车之鉴，最后一个是经济学上的逻辑推断。
　　国内，很多投资人没有看过《非同寻常的大众幻想和群众性癫狂》这本书。它讲述了人类历史上规模最大的几次泡沫，比如南海泡沫、郁金香泡沫，而我的想法是我们现在的资本市场正在为这本书提供新的素材。这是一次全国性的投骰子游戏，这个判断我是不变的。“互联网+”到底是提升还是摧毁我们的投资价值?
　　历史数据显示，不管技术进步带来的好处有多大，最终获得这种好处的总是消费者而不是公司的所有者。生产率的提高促进了竞争，降低了价格并且提升了劳动者的实际工资。出于对创新的热情，投资者为参与其中支付了过高的价格。创新的收益并没能流向单个投资者，而是流向了创新者和建立者那里，这其中包括为项目提供大笔资金的风险投资家，销售股票的投资银行家，资金管理者，交易经纪商。
　　新技术历史上从来没有一次为普通投资者带来过收益，估值过高使然。我在很多场合呼吁放开发行，让供给快速的增长，如果不这样，泡沫膨胀的速度会超越我们的想象;放开发行可以让投资者不会丧失一些处于生命周期更早期阶段企业的投资机会，可以让普通投资者分享一下早期投资的过程和成长故事。
　　历史上来看，新技术、新经济这个过去一再被反复使用的词汇，不仅在上世纪50年代被用来形容当时的经济状况，90年代我们也一再反复使用。格雷厄姆的《聪明的投资者》一书出版于70年代，书中提到，20世纪40年代末和50年代初，航空运输股也曾令投资者兴奋不已。当时最热门的共同基金，当属航空证券基金与飞行器的自动化基金，与其拥有的股票一样，这些基金最终演变为一种投资灾难。1971年中期，标准普尔出版的《股票指南》中，以计算、数据、电子、科学和技术等词汇开头的46家公司，相比1968年，价格上涨2家，价格下跌一半的是8家，23家下跌一半以上，12家退出，还有100多家公司不在了，估计跌幅更大。这些都是真实的历史。
　　尽管投资泡沫对普通投资者是不折不扣的灾难，但这些狂热也不乏闪光之处。所有的科技进步都有投资者做出的贡献。维多利亚时代的英国铁路业的繁荣对投资者来讲是一场浩劫，但此后英国铁路系统使这个国家经济和政治上都取得了巨大的成功。运河——铁路——汽车——无线电——收音机——电影——电视——计算机;电能——飞机——医药——生物科技——互联网，每一项创新都极大地改变了我们的生活，是投资者的狂热更大地促进了发展。
　　我们要回到经济学的逻辑上，我前面引用芒格的那句话，他说互联网对资本家是一个灾难，“科技能够帮助你，也能毁灭你，学会区分这两者是微观经济学中重要的一课，遗憾的是大多数人脑袋里都没有这个概念。”大家很难去理解合成谬误这个微观经济学上的现象。今天讲的众筹并不是一个新概念，它早就存在，就是假设整体胜过个体和局部。但是合成谬误告诉你的是，对个体而言正确的东西并不一定对整体正确。当年学微观经济学时引用最多的例子就是在电影院看电影，你个子矮，在后面看不清楚，你就想站起来，站起来就能看清楚了，但是随着一个又一个人都站起来了，那么后面站起来的人的效果就没有前面那么好了，最后所有人都站起来，跟大家坐着是一样的。所以坚信技术进步能带来更高利润的投资者和分析家忽略了这个最重要的经济学原理。寻求和判断合成谬误形成的拐点是投资中最重要的能力之一。两年前大家投资“互联网+”领域的时候相当于你在电影院刚刚站起来的时候。两年之后再来看，所有“互联网+”的企业增加投入的同时不会带来更高利润，因为所有人都在进行互联网投资了，相当于电影院里的所有人都站起来了。“互联网+”到底有没有提升我们投资者的投资价值。现在的公司不做“互联网+”，就像电影院所有人都站起来，而你坐着就什么都看不见，但即使公司“互联网+”了，站起来了，也未必能看的更清楚。
　　互联网这段时间很火，一个很重要的因素就是它的资金推手是一个庞氏结构。“在非生物的世界中，庞氏骗局是网络化的。因此每个成功的骗局都会提高其承载能力来避免达到其断点。”实际上资本市场就是个庞氏结构。互联网之所以越涨越高，是由于整个社会资金量足够大，某个板块可以一涨再涨，就是因为作为局部，承载力不够时，会不断的通过提高杠杆和资金的转移使其承载力不断提升。某些板块可以涨的越来越高的原因就是这样的。当然，就像所有固定的环境一样，空中楼阁迟早会倒塌。
　　从经济学上的逻辑看，为什么投资者会付出那么大的代价，其中有一个原因是增长率陷阱。高市盈率就是其中最突出的增长率陷阱的标志。一只股票的长期收益率并不依赖于公司实际的利润增长率，而是取决于该增长率与投资者预期的比较，较低的市场预期、较高的增长率和股利率这三者为高收益率的形成创造了完美条件。
　　杰里米·西格尔在《投资者的未来》中汇总出1957-2003年表现最佳的20个标准普尔500“幸存者”。这20个最佳“幸存者”中主要出自两个产业：高知名度的消费品牌公司和大型制药企业，共17个，占比高达85%;凭借复利的力量，菲利普·莫里斯在46年时间里，上涨了4600倍!排名第一。所以最后我想引用《证券分析》扉页上的一段话来结束我的演讲，这段话出自贺拉斯的《诗艺》：“现在已然衰朽者，将来可能重放异彩。现在备受青睐者，将来却可能日渐衰朽。”

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